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作为国内糊类食品细分龙头企业，黑芝麻(000716.SZ)近年主业承压，业绩疲态尽显，交出的业绩也难令投资者满意。今年前三季度，公司实现营收15.88亿元，同比下滑17.37%，归母净利润4175.24万元，同比下滑5.26%。

证券之星留意到，早在2015年年报中，黑芝麻就曾指出受限于消费群体，该品类(糊类产品)发展面临天花板。故而在主营业务之外，公司不断进行跨界尝试，包括收购物流园、参股成立新能源企业以及拓展电商业务等。但从整体成效来看，却是 “声势浩大，成果寥寥”。随着国内老龄人口的增长以及年轻消费群体对健康养生愈发重视，在老产品之外，公司也在推出直饮类、黑养黑系列等新产品，但这些新品发展要么远不及公司预期，要么仍在培育之中，主业面临的压力仍萦绕在黑芝麻的身上。

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黑芝麻糊销量持续下滑

黑芝麻现阶段的主营业务包含了诸多品类，诸如黑芝麻糊、黑芝麻饮料、大米、粗粮以及糖果等食品的生产与经营活动，此外还涉及电商平台的运营业务。在这些业务当中，以南方黑芝麻糊为主导的食品业务依旧是公司的核心所在。今年上半年期间，黑芝麻营收达到9.73亿元，同比下降20.51%。其中，作为公司收入主要支撑的自产食品业务，所贡献的收入为6.4亿元，同比下降了5.49%。从具体的产品类别来看，冲饮类产品和硒食品所贡献的收入分别为2.97亿元与2.46亿元，相较于去年同期，其下降幅度依次为8.73%和3.43%。

在回复深交所对公司2024年半年报的问询中，黑芝麻表示，自有品牌的食品板块业务下滑，主要因受外部经营环境和激烈竞争的影响。不过早在2015年的年报中，黑芝麻在对未来展望中就提到“消费者对糊类食品关心度比较低，品类缺乏市场热点，受限于消费群体，该品类发展面临天花板。”

黑芝麻糊产品近10年销量的逐步走低，就是对公司上述“担忧”最有力的印证。证券之星梳理发现，2014年，黑芝麻的糊类产品销量为952.02万件，至2020年，其糊类产品的销售量为562.68万件，区间跌幅达到40.9%。自2021年起，公司将糊类产品拆分为“冲饮类”和“直饮类”， 2023年，公司冲饮类和直饮类销售量合计556.08万件，而在今年上半年，公司直饮类销售量达到38.86万件，同比增长5.23%，但冲饮类销售量仅为160.32万件，同比大幅下降17.34%。

主打产品销量下滑明显，黑芝麻的产能利用率亦不高。公司半年报显示，公司袋糊项目设计产能10万吨，上半年实际产能为1.26万吨；另外罐装饮品和利乐装饮品的设计产能为2.75万吨，上半年实际产能分别为：119.11吨和3953.25吨。

频频跨界屡战屡败

行业增长放缓，老产品黑芝麻糊销量承压，黑芝麻也在寻找第二业绩增长点。

2013年，通过与控股股东业务整合，黑芝麻新增以贸易经营为主的物流业务，当年物流业务实现营收4.48亿元。2015年4月，黑芝麻又斥资2.56亿元收购实控人旗下的容州物流园100%的股权，2016年，公司来自物流业务的收入达到8.09亿元，占彼时营收比重的34.94%，是公司仅次于食品板块外的重要收入来源。但在2017年6月，黑芝麻又以容州物流园资产体量较大而盈利能力较低、需要投入较大流动资金、所在地城市规划改变等原因，以2.95亿元的价格将容州物流园进行出售，此举在当时不仅引发部分投资者对该笔交易可能存在利益输送的质疑，深交所也向公司下发了关注函。

2017年，黑芝麻又将目光瞄向电商行业，公司豪掷7亿元收购控股股东广西黑五类的参股公司礼多多，公司收购的主要目的是为了发挥协同效应，将电商业务打造成为公司未来盈利增长点。值得注意，由于此次收购前，广西黑五类突击入股了礼多多，该笔交易同样受到了交易所问询，要求公司说明广西黑五类是否提前知悉本次重组事宜，是否涉嫌利益输送。

证券之星注意到，礼多多不仅没有完成业绩承诺(业绩承诺完成率97.64%)，并且在业绩承诺期后即出现业绩大变脸，2020年至2023年礼多多实现净利润分别为 4152.7万元、3132.85 万元、-1.88亿元和-1054.88万元，其中2023年礼多多营业收入同比下滑28.12%。

而在今年上半年，黑芝麻第三方品牌电商业务同比下降41.03%，电商板块收入的锐减也是公司在上半年营收降幅20.51%的主因，公司解释称，主要系继续优化调整代理的电商业务结构，压减经营亏损或无盈利的相关业务。

同样在2017年，黑芝麻与深圳天臣、大连智云三方共同投资10亿元设立“天臣南方”(后改名“天臣新能源”)，从事锂离子动力电池系统的研发、生产和销售业务，其中黑芝麻斥资3亿元，持股30%。值得注意，深圳天臣为黑芝麻董事长配偶控制的企业。

证券之星留意到，黑芝麻对天臣新能源一事上“变化无常”。2021年，公司对天臣新能源进行减资，2022年10月，公司又公告称，以持有的全资子公司江西小黑小蜜100%股权作价、不足部分以自有资金补足，合计5亿元对天臣新能源增资。然后仅仅过了半年，黑芝麻又突然“改口”，称因外部环境发生了变化，决定终止实施拟对天臣新能源有限公司的增资。

天眼查显示，天臣新能源近年还深陷多起买卖合同纠纷。2023年，天臣新能源净利润为亏损154万元。

不过公司未放弃对新能源业务的推进，表示将江西小黑小蜜的主营业务转型为储能锂电池生产经营，投资建设磷酸铁锂电池生产基地，然而截至2023年底，公司的储能电池生产基地项目未有实质性的投资建设。

黑芝麻乳仍没毕业

不难看出，尽管跨界动作频频，但黑芝麻的业绩并未增厚，公司的收入核心仍是以食品板块为主。证券之星梳理发现，2014年5月，黑芝麻面向机构投资者展开了一场线下交流，被问及公司五年规划和未来发展目标，公司管理层对彼时的新品黑芝麻乳充满信心，“打个比喻：目前的黑芝麻乳就像刚刚迈进大学门槛的大学生，距离大学毕业还有很长的路要走。根据植物蛋白饮料市场的销售经验判断，黑芝麻乳要做到 25-30 亿的规模，才真正算是毕业了。”

此外，黑芝麻还同步进行黑芝麻乳的产能建设，包括使用募集资金建设“江西黑芝麻乳生产基地”和“滁州黑芝麻乳生产基地。”但2017年至2019年，前述两个项目在各报告期内实现的效益均未达到预计效益，其原因则包括消费者对南方黑芝麻糊饮料化的认知、市场培育都需要过程，产品销量尚未达到盈亏平衡等。

自2020年起，黑芝麻不再对黑芝麻乳的相关情况进行披露，而在2021年年报中，公司新增直饮类产品的销售数据。2021年至2023年，公司直饮类产品的销售量起伏较大，2022年销售量81.78万件，同比下滑30.88%，2023年销售量91.74万件，同比增长12.18%。而在今年上半年，公司直饮类产品销售量38.86万件，同比小幅增长5.23%。

而在销售额方面，2022年至2023年，公司直饮类收入占营收的比重分别为2.03%和3.38%。显然，无论是公司直饮类产品的销售还是销售规模，与公司10年前的畅想相差甚远。

近年来，黑芝麻也在培育“黑养黑”品牌系列产品，该系列产品主要定位注重健康生活、食疗养生的年轻人群。从销售增长幅度看，黑养黑系列产品是黑芝麻上半年销量增幅最大的品类，达到88.55%。但也需要看到，目前黑养黑系列产品的销售规模较小，上半年仅为4.94万件，同时食疗行业也面临着众多玩家的参与，该产品能否持续保持增长态势，仍需市场检验。(本文首发证券之星，作者|吴凡)